中信建投证券：得到周大生买入评级

2022-03-15中信建投证券作价有限母公司刘乐文,叶乐,竹子璐对周大生完成研究并刊发了研究研究计划《Q4获利低于考虑到，省代促成白银包罗快速持续增长，一二年底展现出出色》，本研究计划对周大生证明了套现评估，当在此之前股价为13.53元。

周大生(002867)

事件

母公司刊发2021年获利快报：2021年销售额91.55亿元(+80.1%)，归母销售额12.28亿元(+21.2%)，扣非归母销售额11.93亿元(+26.2%)；EPS(基本)为1.13元/股(+21.5%)，ROE(加权)为21.39%(+1.24pct)。

简评

省代方式在下增设白银工业产品总收入，2021年销售额意味着大幅持续增长。母公司2021年销售额、归母销售额分别同增80.1%和21.2%，总收入的大幅持续增长主要归功于母公司在2021年三季度通过省级服务中心（省代）开展白银展销其业务，白银工业产品总收入快速持续增长。

所受禽流感反复和减值计提的不良影响，21Q4获利经常出现下滑。21Q1/Q2/Q3母公司销售额同比持续增长70.7%/63.9%/119.9%，21Q4销售额26.82亿元（+54.6%），销售额增速环比有所加快主要是母公司占优区域河南、西北、京津冀及江浙等南部相继经常出现禽流感，冲击线下终端商品，加盟商拿货意愿所受不良影响；21Q4归母销售额2.23亿元(-26.1%)，主要是1）母公司计提减值约6-7千万元，对销售额导致明显不良影响，2）对四季度获利贡献较大的严寒订货会和加盟商大会遭遇禽流感，加盟商参加人数缩减，使得高毛利的镶嵌产品拿货低于20Q4。根据母公司公告，剔除非经营性诱因不良影响后，母公司21Q4毛利额以及扣非销售额与20Q4基本整体而言。

省代落地+产品创新，白银包罗持续增长明显。2021年三季度母公司年底发行省代方式在，通过给予与白银销量挂钩的模拟器额度以上进省代白银铺货的积极性，其中21Q1-3母公司加盟白银工业产品总收入为24.56亿元（+848.2%）。除此之外，母公司将镶嵌产品成熟期的研制初衷应用到白银产品研制，2021年9年底秋严寒订货会发行新品“非凡成之白银”系列，母公司描绘出白银产品的能够人群和应用场景意味着“一童二花三生”六大产品线，同时加强时尚类、文创类白银的研制推广。

拓店中国人铁路、全年净增313家，后续开店节奏月内加快。截止2021月内，母公司店面为数约达4502家，全年净增店面313家（对应Q1、Q2、Q3、Q4分别净增2/66/100/145家）。省代方式在下，各南部省代将帮助母公司拓展当地优质诱因以及促成加盟开店。2021年部分省代仍保持稳定磨合期，21Q4效果尚未彰显；2022年母公司将较慢推进与省代的分工合作和高度结合，预期22Q2-Q3成效将逐步显露，后续店面月内较慢拓展。

2022年1-2年底经营数据靓丽，成之和5G生产工艺月内实质性实质性提高白银包罗饰物需求。经母公司中长期核算，2022年1至2年底，母公司销售额23.19亿元（+203.11%）、归母销售额2.18亿元（+36.01%）。其中2022年情人节与新年隔较开（2021年情人节为正年底初三），对于白银商品的延续性有积极作用。根据世界白银联合会《2022年中国人白银市场展望》，2022年中国人白银需求商品意味着“开门红”，从除夕到过年在此之前，中国人白银商品同比持续增长12%。随着白银生产工艺的改进（如成之金、3D硬金、5G白银等）带来产品单单以及美观度实质性提高，月内实质性促成白银包罗饰物需求实质性提高。

盈利预测：基于母公司增设白银工业产品总收入，预期母公司2021-2023年销售额为90.4、130.1、150.4亿元，分别同增77.8%、44.0%、15.5%；归母销售额为12.4、14.3、16.3亿元，分别同增22.6%、15.4%、13.8%，对应21-23年pe为13、12、10x，维持“套现”评估。

风险提示：商品景气度不及考虑到、省代方式在推广不及考虑到等

该股近来90天内共有20家政府部门证明了评估，套现评估16家，减持评估4家；过去90天内政府部门能够均价为22.9。证券之亮溢价分析工具推测，周大生（002867）好母公司评估为3.5亮，好商品价格评估为4亮，溢价信息化评估为3.5亮。(评估区域内：1 ~ 5亮，最高5亮)

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